受益于国内供给侧改革及下游需求增长，2017年初至三季度末，国内外铝价曾出现两波上升潮。但2017年10月开始国内外铝价迎来长达半年的调整期。进入4月铝价再度出现暴涨，其中国外铝价受美制裁俄铝影响，已经创出历史新高。国内铝价虽然也同步跟上，但涨幅偏小。

国内铝需求增长稳定，但供给端产能未出清，库存虽有下降，但仍在高位，铝价或难以持续性走高。

国外供给有限 制裁致价格暴涨

铝价高低取决于供需关系，而且国内外供需不同，铝价也大相径庭。从供给端看，国外铝产能利用率高，但存量有限，而且增量也不大。全球原铝的主产国主要是中国，市占率将近六成，剔除掉中国的产能，实际上近六年来境外铝产量基本上没有增长。全球铝资源掌握在几大铝业巨头手中，根据各上市公司公告，预计未来三年境外铝产能增加只有67万吨，供给十分有限。

从需求端看，铝消耗量与全球经济有关，2017年全球铝消费6331万吨，同比增长6.1%，已经连续三年提升，从结构看，发达国家增速趋于缓和，而新兴经济体的消费增长巨大，预计2018年全球经济增速将提升至3.1%，经济向好将拉动铝消费持续增长。根据广发证券的推算，2018年全球铝产能为6522万吨，需求端为6629万吨，将出现145万吨的供给缺口，未来三年缺口总量将接近300万吨。

全球铝市未来几年供需不仅有缺口，而且还有扩大的可能。今年4月美国财政部对铝业巨头俄铝展开制裁，俄铝2017年的产能为370万吨，市占率约为6%，仅次于中国魏桥。俄铝产品多数出口海外，其中2017年出口欧洲市场占比45%，亚洲19%，美洲是18%。美国这次制裁不仅完全杜绝了俄铝进入美国，也间接断了俄铝输往欧洲路径，对全球供给影响严重。虽然近期制裁被推迟至10月份，但长期看肯定会加剧全球供给紧缺局面。

供需失衡+制裁俄铝事件刺激，LME电解铝期货价格短期内暴涨30%，超过2400美元/吨，创出历史高点。判断大宗商品价格走势不能仅依靠供需，还要看中间的库存。LME铝全球总库存量从2014年开始断崖式下跌，截止4月25日已经下降至137.2万吨，为08年10月以来最低库存，未来铝价继续走高的概率较大。

国内产能过剩 价格或难走高

随着国外铝价创新高，国内沪铝价格也突破1.5万元/吨大关，不过涨幅不到10%，显著低于俄铝。从供需端和库存看，2018年铝价可能喜忧参半。

喜的是，需求端增长保持稳定。铝对应下游主要的行业有四个，分别为建筑、电子、电力和交通运输（占比超60%），这几个行业与宏观经济关联度较高，也因此，铝消费量与国内经济密切相关，近几年经济小幅下行，铝消费量增速也跟随微降，但仍以接近双位数的速度增长。市场一致预期国内经济2018年仍然以每年6.6%-6.8%的速度增长，经济增长问题不大，而且，一季度行业出口数据靓丽，未锻轧铝及铝材126万吨，同比增长19%，数据表现强劲，预计铝需求量今年有望达到3800万吨。

另外，中国是全球原铝第一大输出国，但在下游氧化铝上却是输入国，2017年中国进口的氧化铝高达280万吨。在海外上游原铝紧缺背景下，氧化铝也处于短缺状态，加剧国内供不应求的局面，而氧化铝在电解铝成本中占比高达42%，将进一步带动电解铝价格上扬。

忧的是，首先，产能尚未出清。与国外相比，过去几年国内铝一直处于产能小幅过剩的阶段，2015-2017年铝产量分别为3080吨、3250吨和3660万吨，而消耗量只有3018吨、3254吨和3550万吨。需求端增长稳定，问题在于供需端产能否降下来。

经历了2017年供给侧改革，电解铝产能结构确实有很大优化，全年关停违规产能高达380万吨。同时，政策明确了电解铝行业置换的规则和范围，新增产能必须具备产能置换指标，产能置换指标可来源于淘汰的落后产能或者合规产能，其中淘汰产能目前剩余可交易指标只有92万吨，产能指标稀缺。但据ALD数据，单广西、内蒙古、贵州、云南等九个省2018年预计新增产能就在339万吨，全年最乐观也只是供需紧平衡。

其次，库存下降幅度难以判断，2017年国内电解铝铝库存一路飙升，春节后国内电解铝库存量更是创出228万吨的历史新高，与国外库存形成鲜明对比。这可能与去年铝价暴涨，企业在采暖季前开足马力生产，以及中游铝加工行业因环保问题停产有关。

二季度为铝传统消费旺季，同时，下游加工企业开工率也逐步回升（3月铝材开工率为52%，较2月份的25.3%大幅提升），国内库存量短期可能会走低。至于去化幅度多少难以判断，券商的一致预期是40-60万吨，即便如此，库存水平还是在历史高位。

值得注意的是，美国制裁俄铝可能也对中国铝产业有较大的冲击。俄罗斯是美国铝产品进口第二大原产国，占比高达12.5%，美国本土氧化铝企业本身复产成本高，制裁俄铝将加剧美国境内原铝供应短缺，最好的解决方式便是寻求新的进口来源。美国第一大进口国是加拿大，中国排名第四（8.9%），与第三名的阿联酋（9.4%）差距不大。但中美贸易摩擦，美国对华加大力度进口铝产品的可能不大。而俄铝本身产品成本偏低，基本为水电冶炼，凭借低成本优势进入中国可能是条不错的路径，又将抑制国内铝价。

整体而言，目前国内产能未出清，库存水平又很高，铝价继续攀升可能性不高。但境外供需紧张局面仍没有缓解，同时美国对俄铝的制裁势在必行，将推动国际铝价继续走高，二者叠加来看，铝标的或许只有交易性机会。

国内铝上市公司有建议重点关注水电铝一体化的云铝股份，该标的是电解铝标的中弹性最好，同时可适当关注神火股份以及中国铝业。